东北证券：政策推动信心修复春节前后市场如何变化？

春节行情普遍上涨，熊市环境并非制约因素。回顾2005-至今春节行情：（1）春节行情普遍上涨。首先，分别对比2005年、2010年、2016年以来的春节行情正收益占比，分别为73.7%、71.4%、50.0%；其次，分别对比各区间以来的春节后行情正收益占比，分别为68.4%、71.4%、62.5%；最后，对比不同区间的统计学指标，除2016年以来的收益中位数为-0.38%，其余均能普遍获得正收益。（2）牛熊市环境并非制约因素。首先，市场下跌均为熊市或者震荡市环境中，但反过来熊市中仅熊市初期如2008年、2018年和2022年收益为负，而熊市中期或者末期收益仍为正；震荡市环境中仅2016年受熔断风险延续、2020年受疫情冲击造成市场下跌，其余呈为上涨。其次，春节后行情并未受牛熊市环境影响，典型如2007年牛市环境下市场震荡回落、2018年熊市初期下年后行情反转。

风险及情绪冲击抑制市场，基本面强劲市场上行，估值亦影响春节行情。（1）基本面角度，基本面的强劲往往能够推动市场上行，而国内信贷增量明显下预期经济修复，典型如2009年、2019年；而CPI超预期表明经济强劲如2007年，但CPI高居不下预期流动性收紧下市场下跌如2008年；但亦存在2018年和2021年经济较强而市场并未大幅上行。（2）流动性和政策角度，流动性宽松环境下市场普遍上行，而流动性收紧则市场下跌，但流动性往往受央行政策推动，而政策亦是市场扭转或者市场下跌的主要推手之一。（3）市场情绪和风险角度，市场大幅下跌时往往出现突发风险事件，如2008年花旗银行业绩巨亏全球市场下跌；2018年獐子岛业绩暴雷及美股暴跌下市场大幅下跌；2020-2022年新冠扰动，市场表现疲软。（4）估值角度看，分别对比涨跌幅和滚动三年估值分位数、2000年以来估值分位数，相关系数分别高达-49.58%和-52.91%；即表明A股估值较高时市场下跌风险较高，而估值较低时市场上涨弹性亦较大。

当前来看，政策推动信心修复，春季躁动已开始。（1）基本面，PMI持续位于荣枯线以下，但GDP平稳增长好于预期，出口持续恢复中；短期看经济弱修复格局不变。（2）流动性，“合理充裕”基调不变，且2月5日起降低存款准备金率0.5%及定向降息25BP。（3）政策端，政策持续催化，国务院印发《浦东新区综合改革试点实施方案（2023-2027年）》、国资委表示将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核、交易所发布暂停战略投资者在承诺的持有期限内出借获配股票的通知等，均明显提振市场信心。（4）风险端，中美摩擦持续扰动，但更多偏成长风险。（5）估值方面，当前A股估值为12.40X，滚动三年市盈率分位数为17.56%、2000年以来市盈率分位数为17.98%，均处于历史低位。总体来看，基本面和风险端维持平稳，流动性和低估值使市场具备上行基础，政策催化下推动信心修复；行业方向上，关注估值修复和业绩稳定的个股。

流动性周观察：本周国债收益率为2.19%，环比上周2.24%下降5.0BP，流动性维持放松；中美2年期国债利差为-2.15%，环比上周的-2.15%提升0.0BP，中美利差亦维持平稳。本周可观察A股资金，流入端明显转暖，外资开始转为回流，年初新发规模保持低位平稳提升但ETF尤其是宽基指数ETF大幅买入，但融资大幅流出使得短期压力有所放大；流出端压力保持平稳，股权融资维持平稳，解禁和减持维持相对低位。

风险提示：数据统计口径误差，经济修复不及预期。