中国银河证券杨超：AH股溢价分析及未来走势展望

核心观点

AH股溢价指数长期走势：（1）A股相对H股取得超额收益，则AH股溢价上升；H股相对A股取得超额收益，则AH股溢价下降。AH股溢价指数走势与大盘走势之间没有明显的规律可循。截至2024年2月29日收盘，恒生沪深港通AH股溢价为153.79%，创2009年4月以来新高。（2）149家AH股上市公司A股对H股均有溢价，平均溢价率为128.07%，溢价率集中在50%-100%的上市公司最多，共有53家，占比达35.57%。上市公司A股成交量/H股成交量的比值与AH股溢价之间呈正相关关系，即A股相对H股成交量越高，则A股溢价率可能越高。（3）从行业溢价率中位数来看，资讯科技业溢价率最高，为195.19%；其次是必需性消费业和地产建筑业，行业溢价率中位数分别为149.83%、132.23%；公用事业、医疗保健业、工业等行业的溢价率中位数也均高于100%；能源业溢价率最低，中位数为62.22%，电讯业溢价率也相对较低，行业平均值和中位数分别为62.70%、62.70%。

A股相对H股溢价的原因：（1）交易制度不同：A股有涨跌幅限制、实行T+1交易制度，港股理论上没有涨跌幅限制，实行T+0交易制度；港股市场更加成熟，做空交易更加普遍；A股外资流入额度有限，而港股市场允许资本自由流动。（2）投资者结构不同：A股散户投资者较多，而港股以机构投资者为主，60%以上为机构投资者。港股机构投资者中，国际投资者占比较高，为30%左右。（3）市场流动性不同：A股成交量大、换手率高，市场流动性充裕。而港股成交量小、换手率，流动性不足，从而H股投资者要求更高的回报以补偿流动性风险，促进AH股溢价抬升。（4）税收政策不同：内地个人投资者和证券投资基金投资于港交所上市H股将面临20%的股息红利税。因此，在投资者持有股票1年以上的情况下，在相同估值模型下，持有H股的价值相当于持有A股价值的80%，即A股相对H股存在25%的溢价。（5）市场分割：同一家上市公司的A股和H股不能在市场上直接进行交易。

A股溢价率未来走势展望：2018年末至今，A股溢价率总体呈上升趋势，已持续较长时间。展望后市，业绩方面，随着中国经济稳步复苏，A股和港股盈利能力均有望继续好转。流动性方面，2024年美联储将开启降息周期，尽管时点面临较大不确定性，但全年来看，美债收益率下行概率较大，中美利差倒挂程度有望收窄，有利于港股流动性增强。随着港股通在港股市场上成交额占比逐渐上升，南向资金定价话语权增大，南向资金大幅净流入，有利于降低AH股溢价。因此，2024年，AH溢价短期仍有扰动，长期收窄的可能性较大，尤其是进入下半年以后。当前溢价率较高的科技资讯业、必需性消费业值得重点关注。

风险提示

海外加息超预期风险，国内政策落地不及预期风险，市场情绪波动风险。